国海证券：蓝思科技低谷已过、新工艺提升、安卓系均衡迎进阶

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举报 2019-08-20

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蓝思科技7月13日发布半年度业绩预告，公司上半年归属上市公司股东净利润同比上年同期下降127-137%，亏损约12,377.23 万元—16,961.38万元。我们认为蓝思科技上半年的亏损有其内生与外部的多重原因，但从当下时点来看，蓝思科技已经渐渐走出行业的蹉跎期，下半年有望迎来利润修复。

投资要点：

■ 半年报预亏的低谷期已然度过，三季度有望迎来利润修复。

公司今年上半年业绩预告亏损，但亏损原因值得分析。通读公司2018年报、2019年季报，公司过去两年⼤举投资扩增产能的达产与短期实际开工率不足的矛盾应是带来亏损的主要原因。二季末三季初以来，随着公司下游客户新产品与新工艺需求的不断增加，产线的不断优化调整，开工率已明显上升，前述亏损的症结已能够得到控制。

■ 大客户小年促交付、安卓系产能均衡部署、今明两年蓄势上升。

大客户毫无疑问是过去数年公司业务构成中非常核心的组成部分，也是市场对于公司评判的一个重要标准。蓝思一直拥有行业领先的产品良率与交付率，客户整体的终端交付占比是总量分属的竞争，而由于整体产品出货总量较大，在长达数月的交货周期中，往往会因为下游销量的好坏重新改变后期的交付量。因此，三、四季度周期内与竞争对手间真正比拼的则是良品交付率的高低，对于蓝思而言，优势不言而喻。

对于各大终端客户，除了手机终端之外，蓝思这两年也加紧拓宽更多的产品线（诸如可穿戴设备、平板电脑、笔记本、智能汽车等）供给。但更为重要的是，公司的安卓系客户，从公司一季报所发布的数据与去年年报相比，HMOV的比重在快速提升。这几大方向的推动与改善将为公司带来立竿见影的影响，而随着安卓系一线品牌的占比逐渐提升，公司的整体销售增量提升已是必然。需要指出的是，公司来年上半年的整体稼动率亦将能够得到明确的平滑与提升。

明年2020年客户将转向5G机型，市场均预计各家品牌客户的工艺规格将有明确变化，换机大年所直面的出货量也将明确提升，这意味着虽然今年四季度仍有一定压力，但通过前述提及的向安卓系产能均衡部署，实现四季度预期平滑过渡的话，明年的预期将能明确进入成长加速上升期。

■ 新材料、新工艺的研发创新门槛，智能制造设备紧密融合，高集成&高自动化构筑竞争优势。

应用于手机和各类终端视窗产品的玻璃、晶体类产品的制造，工艺要求精湛，工序流程繁多，涉及到激光和机械加工、热力工程、化学处理、光学处理以及新材料研究等多门学科，这是门槛较高且需要进阶式累积的行业。蓝思的一大重要优势，在于一方面公司持续不断地进行研发投入，在玻璃、蓝宝石及陶瓷等新材料领域开展自主周期的研发和创新，储备技术、专利与工艺资源；另外一方面，公司结合品牌终端客户的要求，不断定制化地实现技术和工艺的创新与量产，帮助客户创造新价值。

与此同时，蓝思通过旗下智能制造自动化设备工厂，充分将各领域技术、工艺与自动化改造与制造能力相结合，转化为高集成、高自动化、高性价比的自主智能制造设备，进而提高产量、减少用工、优化工序中的瓶颈和薄弱环节。此话写出来虽然简单，但是实操非常不容易，国内很多具备盖板玻璃加工产能的企业基本不具备这种能力，生产设备往往依赖外购或客户指定；具备一定自主消化与实施能力的，也鲜见比蓝思纵深且能如此大规模装备的。在技术创新和产业智能制造领域，是蓝思区别于行业内其他企业的竞争边际护城河所在。

■ 智能手机新的工艺进阶带动盖板玻璃进入新的价格上升周期。

根据网络公开信息，2019年初至今，安卓一线品牌先后推出各种类型的全新屏幕，均使用3.25D盖板玻璃，而即将发布的各类安卓品牌新旗舰终端机型预计也将搭载3.5D前盖、甚至“瀑布屏幕”。这些新的玻壳外观变化，以及后续的持续进化，将明确拉动整个玻璃前道处理的制造产业链，实现工艺进阶，进而带动新的玻壳价格的上升，为产业带来新的升级红利，像蓝思这样提前布局、具备深厚工艺储备、设备产能已经逐期到位的龙头企业，将尤为受益。

■ 可转债转股价格倒挂，为当前股价提供相对安全边际。

公司于2017年12月8日向社会公开发行4,800万张可转换公司债券，2018年6月14日起进入转股期，初始转股价为36.59元/股，经过2018年送股分红折价以及后续股价下跌后的两次下修，现今可转债的转股价格为10.44元。考虑到公司未来两年的业绩成长空间和可转债的转债价格与现价的剪刀差，当前股价的安全边际可见一斑。

■ 盈利预测和投资评级：维持买入评级。

蓝思是全球在玻璃盖板领域研发与生产能力最强的公司，没有之一。过去两年由于浏阳南园、东莞松山湖等厂区的产能扩增与工艺升级建设，公司投入较大，在终端出货成长趋缓、贸易战等不可控经济乱流的影响下，去年四季度与今年上半年开工率都受到一定影响，因而导致部分亏损。随着下半年大客户新机订单启动后，安卓系客户在公司的整体份额和价值量的快速增长，公司的盈利拐点有望逐步出现，预计公司2019-2021 年的净利润分别为9.50、16.55 和22.90亿，当前股价对应PE 34.83、20.00和14.83倍。公司是国内为数不多的在供应链主赛道并且在对应领域内具备核心竞争力的优质标的，给予公司买入评级。

风险提示：（1）公司新园区产能均衡提升不及预期；（2）中美贸易战再次出现负面波动（3）下游客户出货总量受多重因素影响不及预期。